E la macroeconomia Degli Stati Uniti giustifica la nostra richiesta di rendimenti del Tesoro più bassi

Si è tentati di dedurre dai dati economici rilasciati finora questa settimana che l’economia globale sta attraversando una fase di transizione e che le aspettative ribassiste del mercato si stanno avverando. In effetti, il successivo rilascio dell’ISM industriale e le deludenti prospettive di occupazione negli Stati Uniti suggeriscono che il ritardo tra la crisi delle banche regionali statunitensi e il momento in cui i dati iniziano a diminuire (indipendentemente dal fatto che i due siano correlati) potrebbe non essere poi così lungo. Questo punto di vista corrisponde al nostro, ma avvertiamo che c’è ancora molto in serbo questa settimana, a partire dai servizi ISM di oggi (una parte più ampia dell’economia rispetto alla produzione) e dal rapporto sull’occupazione (venerdì, quando i mercati sono chiusi).

La prudenza non è l’impostazione predefinita del mercato

Tuttavia, la prudenza non è l’impostazione predefinita del mercato. I rendimenti dei Treasury a 10 anni tendevano alla loro chiusura più bassa da settembre 2022, il che rappresenterebbe una violazione del terreno che ha tenuto in almeno quattro occasioni da allora. Man mano che i tagli della Fed diventano più probabili, i rendimenti dovrebbero continuare a scendere. In effetti, prevediamo un 3% per la fine dell’anno, ma non prevediamo che qualsiasi calo al di sotto di questo livello sia più prolungato poiché le aspettative di inflazione ei premi dovrebbero riprendersi nel corso del termine con tassi ufficiali più bassi. L’entità del calo dei rendimenti a 2 anni dipenderà dalle dimensioni del ciclo di allentamento della Fed e non beneficerà del cuscino delle aspettative di inflazione che protegge la banconota a 10 anni.

I tassi europei si stanno dimostrando più stabili e sulla carta c’è più restringimento degli spread

Sarebbe negligente non menzionare che l’Europa sta facendo la sua parte per alimentare la narrativa deflazionistica. Le aspettative dei consumatori dalla Banca centrale europea continuano a convergere verso il basso. Ma il tono della BCE, giusto o sbagliato che sia, resta da falco. Laddove la curva degli swap statunitensi stabilisce una probabilità inferiore al 50% di un eventuale rally di 25 Punti base alla riunione della Fed di maggio, la curva dell’euro sta ancora salendo di 25 punti base in questo ciclo con un alto grado di fiducia. Questo di per sé giustifica la convergenza tra i prezzi del dollaro e dell’euro, ma la differenza di policy potrebbe diventare più evidente nei trimestri successivi.

Entro la fine del 2024, il differenziale dei tassi di interesse si sarebbe ridotto di 150 punti base

Vediamo che la Fed ha tagliato i tassi di 100 punti base quest’anno, mentre il mercato ha un tasso di oltre 75 punti base. In confronto, ci aspettiamo che i tagli della BCE inizino solo nel terzo trimestre del 2024 e raggiungano i 50 punti base entro la fine del 2024. A questo punto, lo spread dei tassi di interesse con la Fed si sarebbe ridotto di 150 punti base. Secondo alcune misure, la zona euro avrà lo stesso tasso di interesse degli Stati Uniti. Quest’ultima è avvenuta nel periodo 2008-2012. Ciò dovrebbe portare a un restringimento degli spread nell’Eurozona su tutte le scadenze.

A 10 anni, ieri lo spread Bond-Treasury ha toccato il livello più basso dal 2020, ma ci aspettiamo che si riduca a 90 punti base entro la fine dell’anno. Una BCE più solida potrebbe spingerla temporaneamente a 75 punti base. In realtà, il restringimento dovrebbe essere più impressionante sul front-end, ma pensiamo che sia già in qualche modo previsto, ad esempio, 1Y1Y Estr, scambia solo 28 punti base della sua controparte in dollari.